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东诚药业:账面商誉逼近27亿未爆雷,是否可以高枕无忧?

春节之前几个交易日,A股上市公司业绩雷集中爆发,商誉减值是罪魁祸首之一。
 
新年新视角,没爆雷的就一定安全吗?前瞻性的研究可能比事后诸葛亮更有价值。
 
今天的研究样本是东诚药业(002675.SZ),春节之前这家核医药领先企业已经披露了2018年年报。
 
作为两市首批披露年报的医药公司,公司的业绩表现颇为靓丽:2018年全年实现营收23.33亿,同比增长46.20%,实现归属于上市公司股东的净利润2.80亿,同比增长62.44%。
 
对比最近一系列因为商誉爆雷、资产减值等原因而造成大幅亏损的企业,公司的业绩更显难得。
 
 
年报公布的第二天,公司股价高开后一路攀升,最终收涨5.82%。年后第一个交易日,公司股价更是以涨停收盘。 
 
然而,公司的业绩并非完全来自于内生增长。自2012年上市以来,公司进行了多次大额收购,进而带动了公司营收和利润的大幅上涨。
 
公司部分重点收购如下: 
 
 
频繁的收购也有明显的副作用,那就是公司账上存在着的高达26.98亿的商誉。虽然收购标的公司前期大都完成了业绩承诺,无需进行减值。但长远来看,商誉减值风险不可不防。
 
 
公司收购资产的质量如何?未来发展前景怎么样?
 
 业务变迁史 
 
东诚药业成立于1998年,前身为烟台东诚生化股份有限公司,2012年在A股上市。
 
上市以来,通过内生和外延发展,公司的营收从2012年的5.88亿上升到了2018年的23.33亿,同期的归属母公司股东的净利润从1.05亿上升到了2.80亿,复合增速分别达到了25.82%和17.76%。
 
公司从原料药起家,先后发展了制剂以及核医药相关产业。从公司2018年年报披露的分产品营收数据来看,原料药和核药的占比最大,合计占比超过了75%。对比2017年的数据,原料药的营收占比下降明显,而核药、制剂的占比有所上升。
 
 
公司的原料药产品主要包括肝素钠以及硫酸软骨素。由于价格波动以及市场需求等因素的影响,原料药业务上市以来的营收增长并不明显,部分年份还出现了下滑。  
 
 
制剂产品则包括7种剂型共49种药品品种规格,包括盐酸氨溴索分散片、六味地黄胶囊、注射用绒促性素等,其主体是子公司北方制药和大洋制药。值得一提的是,重点品牌产品注射用那屈肝素钙(百力舒)在2018年实现销售收入同比增长137.58%,这也带动了公司制剂产品销量的增长。
 
核医药板块是公司近几年通过陆续对外收购而来,也是未来的核心发展方向,我们重点来分析。
 
 买买买,押注核医药 
 
根据公司2018年年报中的描述,近年来核素药物产值以每年约25%的幅度增长,预计国内市场总额到2020年将达到100亿元。因此,公司对该业务寄予了厚望。
 
梳理相关公告,发现公司于2015年通过收购成都云克药业正式进入核医药领域。
 
云克药业的主要产品包括云克注射液和碘-125籽源,前者是我国首个用于类风湿关节炎临床治疗的核素药物,后者则用于近距离治疗肿瘤。根据交易方案,公司通过发行股份的方式以作价7.5亿购买了云克药业52.11%的股权。其中,云克药业的重要股东包括了东诚药业的董事长及部分高管,因此构成关联交易。  
 
 
根据方案,云克药业在2015年至2017年的业绩承诺分别为扣非后归母净利润不低于1亿、1.22亿以及1.46亿。  
 
 
翻查云克药业相关资料,其2015年至2017年分别实现扣非后归母净利润1.04亿、1.34亿以及1.46亿,完成了业绩承诺。但是,也可以看到云克药业最终实现的业绩和承诺业绩非常接近,未来仍需持续关注。  
 
 
2016年3月,公司子公司东城国际以自筹资金6,975万美金收购GMS公司100%股权,标的公司2015年净利润为3,516.4万。GMS通过设立核药房向医疗机构提供放射性药品,其子公司上海欣科医药的碘[125I]密封籽源通过粒子植入技术,用于人体多个部位肿瘤的核素内照射治疗。
 
2018年,公司又一次以现金加发行股份的方式合计作价16亿收购安迪科100%的股权,标的公司主要产品被广泛应用于PET-CT显像诊断,可早期发现全身肿瘤病灶,准确判断其良、恶性,从而正确指导临床治疗决策。安迪科2017年-2020年的业绩承诺分别为7,800万、9,500万、11,750万以及14,450万。  
 
 
根据公告,安迪科在2017年和2018年分别实现扣非后归母净利润8,263.25万元、10,299.94万元,完成了前两年的业绩承诺。
 
通过上述收购,东诚药业完成了单光子药物和正电子药物、诊断药物和治疗药物的全覆盖,成为了一家完善的核药和核医学解决方案的提供商。
 
而且,从财务上来看,核医药业务已经构成了公司主要的利润来源。
 
 并购的两面性
 
但是,频繁的收购也导致了公司商誉的高企。如下图所示,东诚药业的商誉金额从2013年的1.25亿飙升到了2018年的26.98亿。 
 
 
根据会计准则的要求,商誉需要至少每年进行减值测试,若收购标的盈利能力或者未来产生现金流的能力下降,就会产生商誉减值的风险。虽然,公司前期收购的标的公司大都完成了业绩承诺,但超额完成程度不高,未来仍需要密切跟踪。
 
此外,业务扩张和多次收购也大幅增加了公司的固定资产,导致每年的固定资产折旧明显增多,进而侵蚀了公司的盈利水平。如下图所示,公司2018年的固定资产折旧金额达到了约7032万,超过全年净利润的25%。   
 
不错的行业前景VS高企的商誉,东诚药业未来将走向何方?(CJT) 
 
本文作者:面包财经
 
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