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许家印操刀200亿回购 中资巨头强力争夺港股定价权

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港股凶险,但看明白巨头们的动作意图,你也可以从中获利——不仅仅是翻倍那么简单。

2016年4月份,面包财经曾经在碧桂园股价处在3港元附近时,分析过这家公司的巨额回购行为,并且撰文明确提出其中蕴含巨大的获利机会。从该文发表至今的一年时间,碧桂园的涨幅已经超过150%。

当时,我们也曾提及另一家房产巨头——中国恒大的动作,但未做详细的分析。近日,恒大在港股回购动作频繁,我们不妨就类似问题做进一步的回顾与探讨。

我们相信,类似于碧桂园和恒大这种巨额回购刺激之下股价翻倍的情况,未来还会出现在其他公司身上——面包一直会有的。

我们计划在近期推出付费阅读内容——纯干货,直接讲我们对具体公司投资价值的判断。如果你有意参与,可以留言给我们,暗号是:“我要面包”。内测时,会优先邀请你参加。(请认准公众号名称:面包财经)

紧锣密鼓筹备恒大地产在A股分拆上市的同时,许家印还耗费巨资与看空者在香港打了一场股价保卫战。

今年3月底,外资大行发布报告,给予中国恒大(3333.HK)沽售评级,给出的目标价较当日股价腰斩。恒大再次使出巨额回购的招法,合计斥资超过34亿港元回购股票,回购刺激之下,恒大股价频创新高。

自在香港上市以来,中国恒大在股票回购上已经合计耗资超过200亿港元。回顾恒大的历次回购行为,可以发现一个鲜明的特点,每当遭遇投行尤其是外资投行看空时,就加大回购力度——用巨资掌控对自家股票的定价权。

此前几年,尤其是2015年股灾发生之后,港股市场给予内地公司,包括大型房地产公司的估值普遍偏低。外资大行的看空报告,往往给予内资公司股价致命的打击。

但变化正在发生,更多内资券商(投行)加大对港股市场研究,与外资大行争夺对港股尤其内资公司定价的话语权。大型内资公司还频繁通过巨资回购,用直接“粗暴”的方式争夺对自家公司的定价权。

当巨头们已经耗费巨资展开“阳谋”之时,及早看清牌局的投资者也可以跟随获利——甚至翻倍。除了恒大,这样的案例还有很多。通过持续的跟踪研究,我们相信未来类似的事件很可能会一再发生在不同的公司身上。

不空谈,直接上干货。

 买买买,用钱把股价顶起来! 

在港交所发布的翌日披露数据显示:从3月29日开始,中国恒大接连大手笔回购股份,在5个交易日内耗资约34.46亿港元。以下是面包财经统计的中国恒大回购情况:

伴随着大手笔回购,中国恒大的股价屡创历史新高,4月20日和21日两个交易日收盘价均突破9港元,较今年初飙涨约87%。

今年初,伴随着港股整体走强,恒大的股价已经在节节攀高,一季度涨幅超过20%。但3月中旬之后,股价开始疲软,包括高华证券在内的投行开始发布看空中国恒大的研究报告。

高华证券3月30日报告中给予恒大“沽售”评级,目标价下调到3.2港元,而3月29日恒大收盘价为6.95港元,目标价还不到前日收盘价的一半。

4月12日,高华的研报中虽然将目标价调高到3.6港元,但仍维持沽售评级。当日中国恒大收盘价为8.66港元,目标较收盘价低接近六成。

4月13日,中国恒大股价出现了惊心动魄的走势,在创出历史新高后,盘中一度暴跌11%,大量抛盘涌现,交易量急剧放大后,股价回升。事后发布的公告显示:当天中国恒大斥资约17.36亿港元回购,而当日恒大总交易量仅为31.29亿,这意味着当日55%以上的抛盘被恒大自己接了下来。

接连巨资回购之下,恒大总市值节节攀高,截止4月21日收盘,总市值已经突破1200亿港元。

 用钱砸!许家印百亿回购怒怼看空机构 

事实上,中国恒大此前曾多次遭遇外资投行唱空和做空机构的做空,而许教授回击的手法基本上都简单直接:用钱砸——巨资回购。统计显示:从在香港市场上市至今,中国恒大(包括更名前的恒大地产)在回购股票上的累计投入已经达到210亿港元。

上一次用回购“反击”外资大行唱空发生在2015年中期。

2015年5月29日,恒大宣布以每股5.67港元配股。德意志银行在当时发布的研究报告中唱空恒大,给出沽售评级,目标价2.44港元;而前一个交易日,恒大收盘价6.91港元,目标价仅相当于收盘价的35%。

除了德银之外,多家外资投行在恒大宣布配股之后,陆续发布看空,给出沽售评级。其中,JP摩根在2015年7月3日发布的研报中,给出的目标价是2.8港元,较当时的交易价格低38%。

在多家机构的频繁唱空之下,恒大股价节节下挫。2015年7月8日,恒大股价急速下跌,一度跌到3.04港元,较配股前大幅腰斩,盘中最大跌幅超过16%,抛盘堆积,面临股价崩溃的风险。

当日,恒大斥资14.75亿回购股票,从3.31港元开始,一路向上买,最高回购价格达到4.48港元。至收盘时,恒大股价稳定在3.88港元,单日振幅高达38.3%。

此后,恒大继续巨资回购,股价节节上行,年底时收于6.82港元,比JP摩根给出的目标价高出143%。

根据翌日披露数据统计,从2015年7月8日到年底,恒大一共斥资约103亿港元用于回购。全年股价飙升117%。

许家印与做空者的战斗不仅仅是用钱砸这么简单。2012年6月,做空机构香橼发布做空报告,指责恒大财务舞弊、无力偿还债务。报告发布之后,恒大股价重挫,跌幅一度高达20%;恒大市值单日蒸发超过70亿港元,做空者获利160万港币。许家印召开发布会对做空质疑逐一反驳,并表示要采取法律行动。

2016年10月,香橼创始人被香港市场失当行为审裁处裁定五年禁入香港市场,并要求归还做空所得利润。

 看清牌局:巨头争夺定价权时跟随获利 

除了恒大之外,碧桂园近日也在持续回购股票,最新一笔回购发生在2017年4月3日,最高回购价格6.98港元,这一价格较一年前3港元左右的回购价已经高出132%。

事实上,碧桂园从2016年至今已经在股票回购上花费了47.94亿港元,股价也节节攀升。截止4月21日收盘,碧桂园的股价为7.7港元,较2016年4月份面包财经撰文指出碧桂园低位巨额回购蕴含巨大投资机会时,上涨已经超过了150%。

作为2016年合约销售金额和土地储备面积最高的两家房产巨头,恒大与碧桂园的巨额回购,尤其是2016年时股价处于低位时的回购,其实是在争夺对自家公司的定价权。

港资房地产公司通常兼营大量的商业地产项目,而自2005年开始,香港会计准则调整,上市地产公司投资物业价值重估带来的损益计入当期盈亏,这造成商业地产公司市盈率普遍偏低。物业升值累计在资产负债表中,又导致市净率同样偏低。因此,我们可以看到,包括恒隆地产、会德丰、九龙仓、新鸿基地产和长实地产等一众港资地产公司的市净率长期低于1倍,甚至低到0.4倍以下。这种估值对商业地产公司是合理的,挤出了报表中的水分。

但是,对于中国恒大、碧桂园和万科,这种以住宅为主的房地产公司而言,其资产中商业地产占比很小,物业重估带来的账面资产增值影响也不大。但是,在股价飙升之前,中国恒大和碧桂园的市净率很低,碧桂园甚至长期低于1倍,这其实并不合理。

尤其,恒大和碧桂园拥有大量土地储备,这些早年间低成本获得的土地储备大都以成本法入账。土地增值部分,并没有反映在财务报表上,既低估了资产也推高了负债率。

此前,外资投行在股价低位时质疑恒大和碧桂园的投资价值,打压其股价,核心的一个原因就是负债率高,存在偿债风险。

但是,2016年初,内地房价猛涨,相应的,两家公司所持有的巨额土地储备也大幅增值,其真实的负债率早已降低,只要现金储备充足,不发生资金链断裂,土地价值迟早会反映出来。

早在2015年底,恒大和碧桂园所持有的土地储备面积就高达1.56亿和1.09亿平方米。而且两家公司的土地储备,正日渐向一二线城市集中。

面包财经的老读者可能还会记得,我们曾经在2016年上半年撰文指出,2015年到2016年,国内债券市场向房地产公司开闸,内资房产巨头的融资成本大幅降低,资金充沛。加上签约销售额猛增,像恒大碧桂园这样的超级房企,在2016年现金流根本是不存在问题的。

但是,2016年上半年,两家公司的股价低迷,尤其是碧桂园,股价长期在3港元左右徘徊,跌破净资产,股价完全没有反映出实际资产的增值。以2016年4月份的股本计算,当时碧桂园的总市值只有700亿港元左右。而经过简单测算,其当时所持有的土地,有千亿级别的增值,没有反应在账面上。

2016年初,碧桂园的回购公告明确称,自己公司被低估了,这句话说的是实际情况啊!(所以,在一年前的文章中,面包财经特意将这段话标红,以提醒投资者并表示我们认同)

在这种情况下,我们可以明确看出:2016年上半年,碧桂园和恒大的内在价值和当时的股票价格发生了明确的背离。再加上碧桂园和恒大的巨额回购,管理层的动作验证了我们的判断,这是当时我们撰文提出碧桂园被低估的其中一个原因。

另一个方面,随着巨额回购,公司股本缩减,公众持股下降,而伴随着深港通的开通预期,内地投资者资金“南下”对股票需求量增加。多重因素叠加之下,像碧桂园这种大热门公司,股价从3港元低位飙升,是迟早的事。

从更深一层次的角度来讲,内资房产巨头的实力已经今非昔比,无论土地储备还是资产规模都已经远超港资巨头,有条件亦有动力争夺对自家公司的定价权。

而经过多轮宏观调控洗礼之后,包括恒大、碧桂园乃至融创对于现金流——很多房产公司都死在现金流断裂上——的掌控力已经大为加强,恒大和碧桂园均持有超过千亿的现金。投入百亿资金回购自家股票,只不过相当于买了一块地而已。以下是根据wind数据整理的几家内资房产巨头与港资的资产状况(为方便比较,统一换算成港元):

可以明显的看出,当前内资地产公司无论资产规模还是手持现金,都大幅超越港资巨头,这与2008年时,是翻天覆地的变化。

当然,内资地产公司负债率同样普遍高于港资巨头,目前情况亦是如此。经营更为谨慎的长实地产和恒隆地产等,长期保持超低的有息负债率,甚至近乎为零的状态。

但是,这个事情要一分二的看,高杠杆同时也意味着在资产价格大幅飙升之时能获得更大的利益。

 股价已经飙升,还能再跟进吗? 

回到问题的起点,恒大碧桂园股价已经飙升,还有投资价值吗?

也许股价会再创新高,但千万要谨慎!

目前,恒大的公众持股数量已经逼近监管红线,经过持续的回购并注销,大股东的持股比例已经达到约74%的高位,距离75%的一般监管比例空间已经不大。但根据此前业绩会上披露的信息,恒大上市时与港交所商定的大股东豁免比例为77.96%。这意味着恒大依然有较大的回购空间。

无论恒大还是碧桂园,当前手中现金流都相当充沛,短期内继续巨资回购当然有可能进一步推高股价。

但是,当恒大和碧桂园的动作已经广为人知,投资者热情高涨的时候,要多考虑风险。持续加码的宏观调控迟早会发生作用,目前恒大与碧桂园面临的市场情况与2015年底和2016年初,已经大为不同。

更重要的是:低估才是硬道理!一年前,上涨空间大,下跌空间小,当然可以义无反顾的低价买入;而现情况则已经逆转,随着股价飙升,收益空间缩小,而风险在加剧。

市场上还有很多更具潜质的选择,面包财经在持续研究更具成长空间的公司,会继续像一年前那样,在类似于碧桂园这样的公司股价翻倍之前,提出自己的看法。

不过,未来这种深度的研究结果以及完整的投资逻辑,不会全文在全网发表,而只会推送给少数真正认可其价值的读者。

我们计划在近期推出付费阅读内容——纯干货,直接讲我们对具体公司投资价值的判断。如果你有意参与,可以留言给我们,暗号是:“我要面包”。内测时,会优先邀请你参加。

本文作者:面包财经

免责声明:本文仅供信息分享,不构成对任何人的任何投资建议。

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