汇源果汁最近的动作引起了不少投资者和媒体的关注。

在香港主板上市的汇源果汁，今年4月初宣布有意回购最高不超过10%的股份。而港交所的披露数据显示，在今年3月底，汇源果汁的一个重要股东——淡马锡控股清仓了其所持有汇源8.23%的股份。

此前发布的年度业绩显示，2016年，汇源果汁净利润1328万元，结束了此前连续两年的亏损。但与此同时，公司的应收账款和负债率大幅上升，引起媒体和投资者对盈利质量的担忧。

年报数据还显示：汇源最近几年正在进行持续的“瘦身”，在出售多家附属公司之后，汇源2016年底的员工总数，比2014年底减少了约1.3万人。

各种正负面信息交织，仍然占据果汁市场龙头地位的汇源果汁，到底是正走向重新辉煌之路还是在陷入更深的困境？回购最终会大比例执行还是蜻蜓点水？

 汇源果汁扭亏 负债和应收款却在迅速攀升 

据财报，2016年汇源果汁收入为57.41亿元，净利润1328万，结束了此前持续两年的亏损。2014和2015年，汇源的亏损分别达到1.26亿和2.28亿元。下图为面包财经根据汇源果汁财报绘制的营收与净利润走势图：

汇源2016年实现盈利，很大程度上得益于政府补助与出售附属公司带来的收益。业绩报告显示，2016年政府补助收入接近1.2亿元，出售附属公司及营业所带来约3849万元收益。如果扣除这两项，2016年汇源实际上仍然处于亏损之中。

更值得关注的是，在营业收入仅小幅增长的情况下，汇源的应收账款迅速攀升。2016年末，公司应收贸易账款达到30.3亿，应收贸易账款周转天数也由2015年的106天增加至2016年的151天，应收账款余额增长79%。

持续增加的有息负债同样值得关注。财报显示，2016年公司的借款总额达到约62.94亿元，较上年底上升了约18.8亿元，债务对权益比率从53.9%上升到70%。2016年融资成本高达5.85亿，即便在贷款利率大幅下降的背景下，仍然超过2015年。

 出售资产、员工总数两年减少过万 汇源再度瘦身 

与财务数据同样值得关注的是，最近两年，汇源果汁正在持续“瘦身”。

公告信息显示：2015年，汇源出售了吉林汇源等9家附属公司，2016年又出售了本溪汇源等5家附属公司。

在出售附属公司的同时，其员工总数也在大幅下降。2014年末，汇源果汁员工总数为17736人；2016年末，总数下降到4266人。在两年时间中，员工总数减少了13470人，降幅约七成。

这并不是汇源第一次出现员工总数的“大瘦身”。过去十年，伴随着业务调整的节奏，汇源的员工规模经历了几轮大幅度的“收缩—扩张—收缩—再扩张—再收缩”的轮回。下图是面包财经根据汇源历年年报数据整理的年末员工总数：

2008年对于汇源是一个关键的转折年份。该年9月，可口可乐宣布以总价约179.2亿港元收购汇源果汁所有股份。当时业界普遍认为，可口可乐庞大的销售渠道将与汇源形成互补，收购一旦完成，汇源在果汁市场上的“统治”地位将得到极大加强。

但这起收购刚好撞在了新颁布不久的《反垄断法》枪口上，最终被相关部门叫停。并购失败给汇源带来了极大的伤害。当时，参与各方几乎认定并购是板上钉钉的事情，汇源此前已经开始为并购之后的整合做准备，大幅削减销售人员。

年报数据显示，2007年底，汇源的销售与营销人员总数为3926人，到2008年底只剩下1160人，汇源在一年时间，通过各种方式削减了超过三分之二的销售和营销人员。并购失败之后，汇源陷入被动，不得不从新扩充销售力量。

2009年，汇源收购了9个主要分销售网络，销售和营销人员总数在年底增加到13036人，较上年年末，增加了超过10倍。员工总数也达到了17111人，相当于上年末的3倍多。

但是庞大的销售队伍，并没有带来收入的迅速增长，2009年，汇源的收入几乎与2008年持平。此后几年，汇源的员工总数持续减少，到2013年末时，只剩下7121人，较2009年末减少近万人。

2014年，伴随着收购三得利（上海）食品有限公司，组建三得利事业部等一系列举措，汇源的员工总数再次扩张，年末总人数达到1.77万人，较上年底增加超过1万人。

直到2016年底，伴随着十多家附属公司的相继出售和业务调整，汇源的员工总数再度减少到5000人以下，较两年前大幅减少了超过1.3万人。

近日，已经有媒体和投资者在讨论汇源的一些中高层管理者存在较大范围的人事变动，该等信息并没有得到汇源官方公告的确认。不过从汇源果汁最近十年员工总数跌宕起伏的变化来看，确实可以用“折腾”来形容，而与此同时，汇源的营收即便在销售人员大幅激增的年份也没有出现爆发式的增长。

员工总数尤其销售和营销人员总数，在短短十年内，如此多次大幅度变动，对于身处消费品行业，面临激烈市场竞争的公司，并不是什么好事。

 宣布回购 淡马锡却已清仓 汇源是否还有投资价值？

就在汇源发出回购公告之前，淡马锡控股在3月底清仓了其所持的全部股份。据港交所披露，Temasek Honding Limited（淡马锡控股）在2017年3月20日还持有汇源果汁8.23%的股份，但到3月28日，其持股数量已经变为零。

4月2日，汇源果汁发布公告称，有意行使回购权，最多回购约2.67亿股股份，按最高回购数量计算，占其总股本的比例接近10%。按照宣布后首个交易日收盘价计算，回购最多耗资将有可能达到约7亿港元。

对于此前汇源较为清淡的成交额而言，7亿港元是一个非常大的数字，根据wind数据，2017年第一季度，汇源果汁的成交金额合计仅为2.43亿港元。

汇源果汁最终到底会回购多少股票？现在还很难说。

回购授权并不是什么稀罕事。港股上市公司通常会在股东会上授予董事会例行的回购权限，即便多年不回购的公司也通常都会有这种授权，以方便万一需要回购的时候可以立刻行事。

公司一般是在回购执行后发布翌日披露报表，公告回购价格与数量，在回购开始之前就发公告宣示回购意愿的并不常见。道理很简单：提前宣布往往会在短期推升股价，增加回购成本。

汇源2016年6月的股东会上已经给予了董事会回购股份的一般授权，在股价低迷，淡马锡控股清仓之后，公司发布公告宣布有意行使回购权，颇值得推敲。但无论如何，在公告发出的第二天，股价上涨了7.82%。

2008年，可口可乐向汇源提出的收购要约价格是12.2港元，较要约发出前一个交易日溢价195%，收购要约公布后，股价在一个交易日内飙涨164%。而当前，汇源的股价徘徊在2.6港元附近，较当时的要约价格已经下跌约八成。

汇源最终会回购多少股份？员工总数再一次大幅削减的汇源果汁能够回到盈利的快车道上吗？

本文作者：面包财经

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